COVID-19 je zatresao cijeli svijet. To je epidemija kakvu ni čak najstarije generacije ne pamte. Očekivano, uz cijelu tragediju s pandemijom koronavirusa došli su i ekonomski problemi. Oni će biti teški te će borba s njima trajati dugo. Zbog toga ćemo se u ovome tekstu fokusirati na “klasične” mehanizme izlaska iz recesije čija učinkovitost, zbog strukturnih problema svjetske ekonomije, postaje upitna. 

Godine 1938. ekonomist s Harvarda Alvin Hansen je iznio ideju sekularne stagnacije. Ta riječ dolazi od latinske riječi seaculum što znači stoljeće ili životni vijek. Pojam sekularne stagnacije označava stanje u tržišnoj ekonomiji gdje postoji neznatan ili čak nikakav ekonomski rast. Hasnen je smatrao da će sekularna stagnacije američkog gospodarstva biti posljedica Velike depresije. On je svoje razmišljanje temeljio na tome  da u SAD-u postoji nedostatak prilika za investiranje zbog starenja stanovništva, premale imigracije te zatvaranja ekonomske granice na američkom zapadu.  Međutim onda je 1939. započeo Drugi svjetski rat koji je potaknuo ekonomski oporavak SAD-a. Nakon kraja rata dolazi do snažnog tehnološkog napretka i baby booma što omogućuje snažan gospodarski rast. Proći će puno vremena dok se o pojmu sekularna stagnacije ne počne ponovno pričati. U jesen 2013. u govoru pred Međunarodnim monetarnim fondom Larry Summers, bivši ministra financija SAD-a, rekao je da je svijet ušao u razdoblje ekonomskog usporavanja. Točnije, rekao je da svijet ušao u sekularnu stagnaciju.  Temelj današnje teorije o sekularnoj stagnaciji su kamatne stope. Graf 1. prikazuje kretanje prirodne kamatne stope (onoj pri kojoj je output jednak potencijalnome outputu)  između 1980. i 2030. godine.

Primjećujemo kako se između 1980. i 2015. prirodna kamatna stopa smanjila otprilike 4.5 postotnih bodova, dok se do 2030. godine očekuje blagi rast od otprilike 0.5 postotnih bodova. Ovakav trend smanjena je razlog zašto se smatra da svijet je ušao u razdoblje sekularne stagnacije. 

Klasičan udžbenik makroekonomije uči nas da postoje dva načina izlaska iz recesije: korištenje monetarne i fiskalne politike. Centralne banke provode monetarnu politiku pomoću kamatnih stopa. Ako se želi pomoći gospodarstvu da izađe iz krize tada je potrebno spustiti kamatne stope. Postoje dvije različite vrste kamatnih stopa: nominalna i realna te su one povezane na sljedeći način: 

i=r+π  →  r=i-π  

gdje je i nominalna kamatna stopa, r realna kamatna stopa, a π inflacija. Budući da su centralne banke već jako nisko spustile nominalnu kamatnu stopu tj. ona je gotovo 0 (i ne može biti manja od 0), realna kamatna stopa je u nekim slučajevima negativna (banka plaća vama da posuđujete). Budući da centralne banke ne mogu više spustiti nominalnu kamatnu stopu, a potrebna realna kamatna stopa za punu zaposlenost je jako niska, centralne banke će se susretati sa zamkom likvidnosti nominalnih kamatnih stopa te će trebati upotrijebiti nekonvencionalne mjere monetarne politike (npr. Kvantitativno popuštanje (engl. quantitative easing - QE)).

Graf 2. prikazuje pomake krivulja investiranja i štednje. Dolazi do pomaka krivulja štednje u desno što znači da ljudi više štede. Rachel i Smith (2015.) navode da postoji tri razlog za to: i) demografija, ii) rast nejednakosti te iii) prezasićenost globalne štednje. Budući da razvijene zemlje sve više stare i imaju negativan prirodni prirast postavlja se pitanje od čega će današnji radnici živjeti kada odu u mirovinu. Budući da ne znaju odgovor na takvo pitanje, onda radnici danas više štede kako bi imali veću mirovinu u budućnosti. Sljedeće je pitanje kako rast nejednakosti utječe na razinu štednje. Prema nekim istraživanja granična sklonost štednji (ako se dohodak poveća za 1 jedinicu koliko će se od te 1 jedinice štedjeti) je veća kod bogatijih slojeva društva. Zbog toga će rast nejednakost utjecati na povećanje stope štednje. Međutim, postoji i drugi važan trend kod nejednakosti, a to je nejednakost među zemljama. Međutim tu ne postoji snažna veza između smanjenja nejednakosti među državama i stope štednje. 

Do pomaka krivulje investicija prema dolje dolazi zbog tri razloga: i) relativna cijena kapitala, ii) javne investicije te iii) razlika između stope povrata na kapital i bezrizične stope (spread). Od 1980-tih godina došlo je do pada relativne cijene kapitala od 30%.  Jeftiniji kapital znači da će biti potreban manji udio u BDP-u kako bi se postigla željena razina investicija, ali i da će biti moguće kupiti više kapitala za isti udio BDP-a. Konačan efekt na krivulju investicija je kombinacija navedena dva scenarija. O elastičnosti supstitucije između kapitala i rada, ovisit će koji će biti konačan utjecaj na krivulju investicija. Budući da je prema MMF (2014.) elastičnost manja od jedan doći će do pomaka krivulje investicija prema dolje. Rachel i Smith (2015.) pretpostavljaju da će se trend smanjenja relativne cijene kapitala nastaviti, ali s opadajućom graničnim stopom. Idući faktor koji utječe na kamatne stope su javne investicije. Od 1980-tih godina dolazi do pada udjela javnih investicija u BDP-u. To je posljedica ili jače političke polarizacija zbog koje nije moguće izvoditi dugotrajne investicijske zahvate ili promjene stava društva prema “velikoj” državi. Iako se nakon 2008. godine primjećuje trend rasta javnih investicija u rastućim ekonomija, što dovodi do obrtanje trenda udjela javnih investicija u BDP-u, Rachel i Smith (2015.) smatraju da je ovakav scenarij samo privremeni te da će uskoro nastaviti trend pada udjela javnih investicija u BDP-u.  Zadnji utjecaj na pad realnih kamata je razlika između stope povrata na kapital i bezrizične stope (spread) . Budući da se kompanije u odlukama o investiranju vode stopom povratka na kapital treba pri analizi željenih investicija voditi se ovom stopom. Došlo je do rasta spreada što dovodi do pomaka krivulje investiranja prema dolje. Do pomaka dolazi iz razloga da ako želimo zadržati željenu razinu investicija mora doći do pada nerizične stope koji je jednak promjeni spreada.

Sada možemo polako doći do Krugmanove ideje. Paul Krugman je iznio sljedeću ideju (on ju je iznio za SAD, ali prema njemu logika može vrijediti i za sve ostale zemlje): on predlaže da SAD trajno počne izdvajati 2% BDP-a godišnje na javne investicije (infrastruktura, R&D, razvoj djece etc.) i da ne plati taj izdatak.  Njegova ideja sadržana je na Grafu 3.

Kao što smo već rekli, prema L. Summersu, svijet se nalazi u sekularnoj stagnaciji. Na slici 3. ekonomija u današnjoj situacija prikazana je krivuljom without stimulus. Primjećujemo, kako smo i ranije rekli, da centralne banke, preko klasične monetarne politike, ne mogu ništa napraviti za vrijeme recesije. Jednostavno ne mogu više spustiti kamatnu stopu, dok za vrijeme ekspanzije mogu malo podići kamatnu stopu kako bi djelovali protuciklično. Krivulja with stimulus prikazuje ekonomiju koja je implementira Krugmanovu ideju. To dovodi do jače ekspanzije gospodarstva (CB može više dignuti nominalnu kamatnu stopu) te razdoblja recesije kada centralna banka ne može djelovati su kraća.  Postavlja se pitanje koliko će sve to koštati i od kuda će države platiti taj svoj izdatak. 

Grafovi 4 i 5. prikazuju kretanje kamata na obveznice eurozone i Hrvatske. Graf 4. prikazuje kamate na obveznice eurozone na dan 30.4.2020. godine. Primjećujemo da tek obveznice (AAA) koje imaju rok dospijeća od 30 godina imaju kamatnu stopu blizu 0, ali i dalje ispod. Ostale obveznice s dospijećem od 30 godine nose kamatu od nešto višu od 1 %.  Za obje vrste obveznica (AAA i ostale) kratkoročne kamate su negativne, s time da su kamate na AAA obveznice i dalje niže.  Graf 5. prikazuje kretanje kamata na hrvatske desetogodišnje obveznice. Na dan 30.4.2020. cijena im je bila 1.249%. I dalje je to skoro rekordno niska kamatna stopa. Izrazito niska pa čak i negativna cijena na državne obveznice omogućava državama da se praktički besplatno zaduže.

Sljedeće važno pitanje za održivosti ove ideje je pitanje deficita i održivosti javnoga duga. Uzmimo za primjer neku ekonomiju koja se zove X, Krugman uzima naziv “Amerika”, ali naziv je irelevantan. Pretpostavimo da će ekonomija imati nominalni rast od 4% (realan neka bude 2%). Također pretpostavimo da su kamate na dug 2%. Da ponovim Krugmanovu tvrdnju, brojke ne odgovaraju realnosti, ali to za ovaj primjer nije bitno.  Uzmimo da vrijedi jednadžba II. gdje je d omjer duga i BDP-a, g stopa rasta, a r kamatna stopa te b primarni saldo proračuna (prihodi proračuna – rashodi proračuna (bez kamata)): 

            d= -b+(r-g)d

U našem, izmišljenom slučaju, d=1 (100% BDP-a) te se d može stabilizirati s primarnim deficitom od 2%, jer je stopa rasta viša od kamata. Ako dodamo sada kamate dobijemo deficit proračuna od 4%. Hajdemo sada uključiti i fiskalni stimulus od 2% BDP-a. Ceteris paribus, udio duga u BDP-u će se stabilizirati na 2 tj. 200% BDP-a. Još jedna važna stvar oko navedene formule (II) je to da ima brzinu konvergencije  od 0.2 ili ti da će dug/BDP-e biti 150% tek 2055. ili ti da će se za 20. godina d biti 133%.  Krugman naravno u ovome primjeru govori o SAD-u i njihovim potrebama, ali se paralele mogu povući i s Hrvatskom.

Ulaganje u R&D bi imalo snažne pozitivne učinke na domaće gospodarstvu. Postali bi inovativnija ekonomija, možda izašli iz middle income trapa, došlo bi do viših stopa gospodarskoga rasta. Uglavnom, to bi bila pozitivna stvar. Usporedbe radi, Njemačka je 2017. godine za R&D izdvojila 3,022% BDP-a, a Hrvatska 0,865. Ostale visoko razvijene i inovativne zemlje izdvajaju isto velike iznose (podaci za 2017. godinu)  npr. Korea (4,55%), SAD (2,79%), UK (1,66%) i tako dalje. Nadalje Hrvatska se muči s problemima demografije. Ulaganje u obnovu vrtića i škola bi sigurno donekle pridonijelo rješavanju i tih problema. Postoje brojna područja u kojem bi se ulaganje od 2% BDP-a više nego isplatilo. Postavlja se pitanje može li Hrvatska to platiti i trebali joj uopće ovo sve?

Literatura

• European Central Bank. 2020. Euro Area Yield Curves. [online] Available at: <https://www.ecb.europa.eu/stats/financial_markets_and_interest_rates/euro_area_yield_curves/html/index.en.html> [Accessed 30 April 2020].

• Krugman P. (2020.). The case for permanent stimulus, in Baldwin i Weder di Mauro (ur.) Mitigating the COVID Economic Crisis: Act Fast and Do Whatever It Takes, A CEPR Press VoxEU.org eBook, pp 213.-219.

• Lukasz Rachel and Thomas D Smith, 2015. Secular drivers of the global real interest rate, Staff Working Paper No. 571, Bank of England

• Probst, J., 2019. Secular Stagnation: It's Time To Admit That Larry Summers Was Right About This Global Economic Growth Trap. [online] The Conversation. Available at: <https://theconversation.com/secular-stagnation-its-time-to-admit-that-larry-summers-was-right-about-this-global-economic-growth-trap-112977>.